導讀：6月2日，上交所發布科創板上市委審議結果，同意寒武紀科創板首發上市。寒武紀是國內AI芯片“獨角獸”，由“天才少年兄弟”陳云霽和陳天石合伙創立。2019年9月時，創立三年半的寒武紀估值即高達222億元，保薦人中信證券給出的最新估值甚至高達342億元。據此計算，參與寒武紀設立的中科算源的投資收益率將高達2.31萬倍，謹業投資收益率超過27倍，國科瑞華、阿里創投收益率都超過3倍。

今年3月26日，寒武紀上市獲上交所科創板受理，兩個月期間一共經歷了兩輪問詢。在二次問詢回復中，中信證券拋出的估值區間在192億元-342億元。在當前的形勢壓力下，這顆AI新星的未來走勢更是受到了廣泛的關注。

國內AI芯片一直是一個熱門創投方向，幾家AI芯片明星公司，寒武紀、地平線、深鑒科技紛紛先后獲得融資。Intel在最近一期的財報里預測，中國AI芯片市場規模2024年將達到100億美元。

這一片創業的豐沃土壤，寒武紀屬于進入比較早的那一批，與國內外同行同臺競技，充分的市場競爭讓寒武紀確定了發展路線和優勢。

估值三年增長45倍
2016年3月，陳云霽和陳天石合伙創立寒武紀。自2016年3月創立以來，僅過了約3年半時間，寒武紀的估值就達到222億元。2016年8月第一次增資擴股至2019年9月，其估值增長約45倍。

招股說明書顯示，寒武紀成立以來經歷6次增加注冊資本。具體情況如下：

目前的股權結構如下：

寒武紀股權結構

來源：招股說明書

另一個外界質疑焦點在于是否依靠中科院的技術。回復中表明不存在對中科院的「依賴關系」，具有獨立的發展能力。中科院員工團隊占比只有約3.97%，比例非常小，大部分是公司商業化組建的團隊。

第二次問詢主要對估值和未來持續經營情況做了解答。回復中對比了7家同行業上市公司，「結合可比公司估值及公司所處細分行業領域、 研發技術實力及成長性等特點，給予公司 2020 年 32-38 倍市銷率的估值區間。基于公司 2020 年 6-9 億元的收入預測，估值計算結果為 192 億 元-342 億元。」

持續高研發投入是必經之路

招股書稱，寒武紀是目前國際上少數幾家全面系統掌握了智能芯片及其基礎系統軟件研發和產品化核心技術的企業之一，公司掌握的智能處理器指令集、智能處理器微架構、智能芯片編程語言、智能芯片高性能數學庫等核心技術，具有壁壘高、研發難、應用廣等特點。

有錢才能搞研發。寒武紀此前透露，未來三年除要上市募集的28億資金，19億用于芯片研發項目(包括新一代云端訓練芯片及系統、新一代云端推理芯片及系統和新一代邊緣端人工智能芯片及系統)，另外9億補充流動資金，此外未來5到6年還要投入30億以上研發芯片。

芯片創業需要持續投入才能領先，類比國際巨頭英特爾，每年的研發投入高達134 億美元，占總營收的19%。想要和國際巨頭在較短的時間內拉近距離，還是需要繼續擴充資金的，持續研發高投入!

招股書中顯示，2017-2019年，寒武紀研發費用分別為0.3億、2.4億、5.43億元，研發費用率(研發費用/營業收入)分別為380.73%、205.18%和122.32%。研發支出巨大，寒武紀成立至今，暫時還無法盈利，但這也是AI芯片創業的必經之路。

收益最高或達2.31萬倍

保薦機構中信證券在第二輪審核問詢函回復報告中表示，采用市銷率指標對寒武紀進行估值，計算可比公司日均市銷率的平均值約為35倍，并給予寒武紀2020年32-38倍市銷率的估值區間。預計2020年公司主營業務收入約為6億元至9億元，基于收入預測，給予寒武紀192億元至342億元的估值。若以342億元的估值計算，前期機構可謂賺得盆滿缽滿。 僅從前期股權轉讓看，一些機構就已經大賺，比如古生代創投將其所持寒武紀有限0.83%的股權轉讓給埃迪卡拉，對價為1.7億元。

寒武紀歷次股權轉讓情況

來源：招股說明書

其他機構方面，參與寒武紀設立的中科算源（由中科院計算所100%持股）收益率已達2.31萬倍，參與前3輪增加注冊資本的謹業投資收益率也超過27倍，參與第2次、第3次增加注冊資本的國科瑞華收益率也達到4.46倍，參與第3次、第5次增加注冊資本的阿里創投收益率也達到3.42倍。

據此計算，持股比例為33.19%的陳天石的這部分股權資產價值高達約116億元。